[먼슬리리뷰 2009년 4월]
달러의 국제적 역할이 위태로워졌는가?
라마 바수데반
* 발췌 번역: 사회진보연대 정책위원회
* 라마 바수데반은 콜로라도 주립대학에서 경제학을 가르친다. 그녀는
2007년 여름 서브프라임 모기지 시장의 용해로 인해 금융위기의 첫 번째 전율이 월스트리트를 덮치자 달러는 급격히 추락했다. 일부 금융전문가들은 달러의 붕괴를 예언했지만 2008년 9월 리먼브러더스의 파산 이후 위기의 심화는 달러의 급격한 세력 확대를 목도했다.
[도표 1] 명목주요통화달러지표
출처: Federal Reserve, "Nominal Major Currencies Dollar Index."
다른 국가에서 이런 규모의 금융위기는 전면적 통화위기를 유발했다. 그렇다면 왜 미국에 집중된 위기의 심화는 달러의 강화를 목도하게 하는가? 그 해답은 국제화폐로서 달러의 역할에 있다.
국제화폐로서 달러의 특권적 역할은 미국의 제국주의 헤게모니에 결정적이다. 세계적 민간금융 흐름의 급증은 미국이 국제 금융시장에서 중추적 위치를 보존하고 확고히 굳히도록 조력하고 “달러표준”을 강요했다. 현재 위기는 달러표준 메커니즘의 모순을 준비한다.
두 가지 발전이 지금까지의 과정을 요약한다. (1) 공황이 강타하자 “국제화폐”로서 미국 달러의 지위가 명백해졌고 달러는 엔화를 제외한 모든 통화에 대해 상승했다. (2) 하지만 금융시스템의 파열은 달러 헤게모니의 기초를 위협했다. 따라서 현재 위기는 잠재적으로 달러 헤게모니의 위기다.
달러 헤게모니
2차 세계대전 말 브레튼우즈 협상은 국제화폐로서 달러의 지배를 확립하기 위한 길을 닦았다. 이러한 역할은 가장 거대한 금 준비금을 지닌 미국이 외국 중앙은행에게 1온스당 35달러의 고정 환율로 달러와 교환하여 금을 제공한다는 약속을 지킨다는 신뢰에 의해 유지되었다. 1960년대 말 무역적자의 증대와 베트남 군사개입의 부담은 해외에서 거대한 달러 과잉을 창출했다. 달러와 교환되는 금에 대한 수요 증대에 직면하여 미국은 일방적으로 금태환을 포기했다. 국제화폐 시스템을 “변동달러표준”으로 개편하는 것은 달러로 지배되는 민간 국제자본 흐름을 촉진하기 위해 금융시장 자유화를 공격적으로 추구하는 것과 결합되었다.
1970년대 유로달러 시장은 석유수출국에서 개발도상국, 특히 라틴아메리카로 석유 잉여를 환류하는 주요 수단으로 봉사했다. 이러한 과정은 미국의 정치적 지배를 부활시키는 도구가 되었다. 1970년대 칠레, 인도네시아, 아르헨티나의 군사독재와 그 뒤를 잇는 “시카고 학파” 자유시장 체제는 오일 펀드로 넘쳐나는 미국 은행으로부터 즉시 이용할 수 있는 대출에 의해 지원을 받았다. 1982년 부채위기와 함께 이처럼 값싼 신용의 보고(寶庫)가 종식되자 IMF와 세계은행의 구제금융 패키지를 통해 신자유주의 개혁과 금융자유화의 새로운 물결이 강요되었다. 이러한 위기는 달러 지배와 미국 제국주의 의제를 더욱 확고히 확립하기 위해 배치되었다. IMF와 세계은행은 모든 독립적인 경제개발 시도를 파괴하고 그들의 금융체계를 달러 헤게모니의 영역 내로 삼켜버리는 “구조조정” 정책을 강요했다.1) 이는 달러가 지배하는 민간자본 흐름이 신흥시장으로 급격히 유입되는 또 다른 파도가 작동하게 했고, 1990년대 자본이 다시 미국으로 유출되면서 새로운 위기가 작동하게 했다.
[도표 2] 미국과 신흥시장으로의 민간자본 흐름 (10억 달러)
출처: U.S. Bureau of Economic Analysis, Global Development Finance.
신흥시장으로 흐름이 증가하는 1973년~2003년 기간(현재 위기의 준비단계)은 미국으로부터 순유출의 기간이기도 했다. 1982~83년 라틴아메리카의 외채위기와 1997~98년 아시아 위기처럼 자본이탈과 위기의 결과로서 신흥시장으로의 자본흐름의 급증이 종식되자 민간자본 흐름은 다시 미국으로 흡수된다.
달러의 특권적 역할은 미국에게 소비의 주연(酒宴)을 벌이도록 촉진하는 국제 신용선을 제공했다. 저렴한 수입품은 실질임금의 지체나 하락에도 불구하고 소비가 유지되게 했다. 아시아의 수출주도 경제(초기에는 일본, 그 후 동아시아와 중국)는 미국의 대량소비에 의존했다. 그러나 저렴한 수입품에 대한 의존은 무역적자 증가를 촉진했다. 다른 적자국과 달리 미국은 국제화폐로서 달러의 역할 때문에 채권국의 준비금과 미국 재무부 채권 보유의 형태로 자신의 부채를 발행함으로써 무역적자 증대를 메울 수 있었다.
미국은 아시아와 석유수출국의 잉여를 모아서 민간자본 흐름의 형태로 주변부 신흥시장에 환류시킴으로써 세계에 대해 은행으로서의 역할을 수행했다. 이러한 반순환적(countercyclical) 민간자본 흐름의 패턴은 달러의 역할이 보존되는 메커니즘에서 결정적으로 중요했다. 이러한 민간자본 흐름은 주변부의 채무국에게 위기를 수출하게 함으로써 안전밸브로서 기능했다. 1987년 주식시장 폭락, 1980년대 후반과 1990년대 초반의 저축대부조합 위기, 1998년 롱텀캐피털매니지먼트의 붕괴, 또는 세기 전환기의 닷컴의 파산과 같이 이 시기 동안 금융적 취약성이 드러난 사건들과 같이 미국은 금융위기에 대한 면역력을 지니지 않았지만, 금융위기는 주변부에서 훨씬 더 거대했다. 하지만 2007년 이러한 메커니즘은 견인력을 잃기 시작했다.
이번은 다르다
2007년 미국은 세계 자본 수입(輸入)의 65%를 흡수했다(1995년에는 34%였다). 이는 신흥시장의 외화 준비금의 비축량 증대를 동반했다. 신흥경제는 1980년대와 1990년대에 경상계정 적자국이었지만 2002년 이후로 흑자 증대를 이루었다. 2006년 개발도상국은 미국 경상계정 적자의 70% 이상의 자금을 미국에 공급했다. 동시에 아시아 위기의 경험 이후로 신흥시장은 자본이탈의 영향을 차단하기 위해 외화 준비금의 예비적 보유를 확대할 필요성을 인지했다. 개발도상국의 외화 준비금 보유는 2006년 2.7조 달러로 상승했고, 이중 60%는 달러로 보유되었다. 따라서 주변부는 그 이전 시기보다 자본이탈과 외환 변동에 대한 취약성이 감소했다.
[도표 3] 미국과 개발도상국의 경상수지 (10억 달러)
출처: U.S. Bureau of Economic Analysis, Global Development Finance.
또 다른 차이점은 1973년 이후로 특징적이었던 자본 흐름의 반순환적 패턴이 2002년 이후로 더 이상 명백하지 않다는 것이다. (도표 2를 보라.) 2002년 닷컴 호황의 붕괴 이후에 앨런 그리스펀이 수행한 정책은 신흥시장에서 새로운 신용 거품을 추진하기보다는 미국 주택시장의 거품을 촉진하는 것이었다. 세계의 구매자들은 미국 주택담보자산에 투자하기 시작했고, 1조 달러 이상의 세계 자금이 미국 서브프라임 시장에 흡수되었다. 미국의 금융거품은 주변부의 흑자국에서 미국시장으로 자본흐름을 돌리는 새로운 달러환류 패턴의 출현을 주도했다. 서브프라임 모기지 시장의 붕괴와 함께 나타난 거품의 폭발은 1980년대와 1990년대 동안 취약성을 주변부에 수출했던 환류 메커니즘의 역전과 결합되었다. 2007년 그림자금융시스템[거대 금융기관의 그늘에 숨어 있는 헤지펀드와 특수목적회사]의 실패 이후로 해외 민간자본은 미국 자산으로부터 철수했다. 이는 위기를 더욱 심화시켰다. 미국으로의 민간자본 흐름은 2007년에 매우 감소했다. 이때 달러는 급격히 하락하기 시작했다. 하지만 달러 하락은 곧 역전되었다.
서브프라임 위기의 초기 국면에서 그 영향은 대체로 북대서양의 자본주의 중심부 내부로 억제되었다. 신흥시장은 상대적으로 MBS(모기지담보증권) 시장에 덜 노출되어 있었다. 신흥시장으로의 자본 유입은 지속되었고 개발도상국으로의 유입은 2007년에 2006년보다 40% 증가했다.
세계적 위기의 안전한 피난처
하지만 9월 첫 번째 두 주 동안의 사건(페니메이와 프레디맥에 대한 구제, 리만브라더스의 파산, 메릴린치의 처분, AIG의 구제)은 신용시장의 완전한 동결을 예고했다. 금융시장은 현금을 축적했고 상호 대출에 대해 더욱 큰 프리미엄을 요구했다. 미국 신용위기의 전염효과는 세계적으로 확산되었다. 시장이 채권자가 그들의 채무를 지불할 수 있는 능력에 대해 전혀 신뢰하지 못하고 대출을 동결하자 재무부 채권은 안전한 방책이 되었다. 미국 투자자가 자금을 회수하고 혼란의 와중에 투기자들이 점점 더 위험을 감수하기 싫어하며 시장 중개인들이 그들의 대부자의 요구에 부합하여 달러를 추구하자 달러는 (엔화를 제외하고) 다른 나라 통화에 대비하여 상승하기 시작했다. 투자자와 은행도 투자은행과 헤지펀드에서 그들의 돈을 회수하기 시작했다. 그 결과는 자산의 긴급처분이었다. “디레버리지”(차입의 축소)는 달러 형태의 현금에 대한 갑작스러우며 필사적인 요구를 창출했다.
신용기관이 혼란에 빠져 있고 미국 재무부와 연준이 부실자산구제계획을 세우자 재무부 채권에 대한 세계적 수요가 증가했다. 연준이 단기 이자율을 낮추었지만 금융기관의 재무부 채권에 대한 강력한 수요는 수익률을 훨씬 더 낮추었다. 재무부 채권 형태의 달러는 폭풍 속에서 안전한 항구처럼 보였다.
위기가 주변부를 강타하다
2008년 9월 가장 강력한 공황이 강타하자 자본은 미국으로 역류하기 시작했고, 신흥시장의 채권과 주식으로부터의 유출량은 2008년 6월과 9월 사이에 295억 달러에 이르렀다. 개발도상국의 상품 호황도 붕괴했다. 신흥시장의 축적 잉여과 준비금이 감소하기 시작했다. 아시아와 라틴아메리카의 주식시장이 폭락했다.
신흥시장으로부터의 자본이탈은 일부 신흥시장 통화가 50% 가량 폭락하게 했고, 아이슬란드, 헝가리, 우크라이나의 통화위기를 촉진했다. 동유럽은 특히 취약했다. 20007년에 경상수지 적자가 GDP의 7%에 달하고 민간자본 유입이 GDP의 11%에 달했기 때문에 심각한 금융위기가 동유럽에서 분출한 것은 놀랄 일이 아니다. 그러나 1982–83년과 1997–98년의 라틴아메리카와 동아시아의 위기가 미국 헤게모니의 심화를 위해 효과적으로 활용되었다면 동유럽에서 “충격요법”을 거친 신자본주의 체제의 현재 경제적 붕괴는 미국 제국주의에게 기회가 아니라 도전이 되고 있다.
신흥시장이 자본이탈에 의해 포위공격을 당하고 수출주도 전략의 모순에 직면하자 주변부의 실패는 중심부의 금융체계의 소생을 낳지 못했다. 미국으로의 유입은 민간 금융시스템이 아니라 대개 미국 재무성 채권 시장을 향한 것이었다. 유럽연합은 이에 상응하는 국채 시장이 없다. 그 결과 미국 시장의 역설적 유동성이 매우 높은 상태로 남아 있다. 진정한 문제는 은행과 금융기관이 대출을 경계하고 초과 준비금을 비축하고 있기 때문에 이러한 유동성에도 불구하고 신용 메커니즘이 재개되려는 경향이 없다는 것이다. 달리 말하면 화폐 공급은 더 크지만 그 속도는 훨씬 더 느리며, 디플레이션을 향한 경향을 강하게 유지하고 있다. 그 결과로 국제 금융시스템은 부활의 기미가 전혀 없다.
긴장의 신호
연준은 국제금융체계의 심장이다. 연준은 미국의 제국주의적 이익과 국내 요구를 만족시키기 위해 대립하는 요구들을 절묘히 다루어야 한다. 현재 위기에 대한 연준과 미국 재무부의 대응은 이러한 국내 요구와 국제적 요구에 의해 형성된다.
연준은 보통 신용흐름을 확대하거나 축소하기 위해 연방기금금리(은행이 잉여자금을 다른 은행에 빌려줄 때의 금리)를 조정함으로써 경제의 신용규모를 규제한다. 그러나 금융시스템의 폭발은 전통적인 정책수단의 효력을 잠식했다. 연준이 목표 금리를 거의 제로에 가깝게 낮추었지만 대출의 시동을 거는 데 아무런 효과도 없었다.
이런 환경에서 자산가격의 하강 회오리를 저지하기 위해 연준이 채택한 전략은 화폐공급을 증대시킴으로써 인플레이션을 조장하는 것이었다. 연준은 재무부 채권을 구입하고 그것을 중앙은행 대차대조표 속에 보유함으로써 금융시스템에 단기 유동성을 주입했다. 자산가격 하락 위기를 벗어나기 위한 이러한 팽창정책은 “양적 완화”라고 불린다. 버냉키의 연준 정책은 정부 증권 구입에 제한되지 않으며, “양적 완화” 또는 “신용 완화”를 동반한다. (단기 재무부 채권 대신에 신용도가 떨어지는 다양한 범위의 금융자산을 연준 대차대조표에 올리고 있다.) 이러한 정책의 함의는 연준의 대차대조표가 거의 무제한으로 확대된다는 것이다. 연준 대차대조표는 2007년 8월에 8740억 달러에서 리만브라더스의 파산 직전에 9000억 달러로 상승했다. 몇 달 후에는 2조 달러로 급증했다. 2008년 4분기 동안에 연준이 MBS(모기지담보증권)와 기업어음을 포함해 위험자산을 취득했기 때문에 대차대조표의 자산에서 재무부 채권이 차지하는 비중은 90%에서 21%로 감소했다.
이러한 거대한 자금주입이 통화 재팽창으로 이어지지 않은 한 이유는 금융기관이 연준에 보관된 초과 준비금의 형태로 화폐를 비축하고 있기 때문이다. 이러한 준비금은 평상시 70억 달러 수준에서 현재 1조 달러로 확대되었고 여전히 증가하고 있다. 여전히 문제는 이러한 신용위기가 종이로 지은 건물과 같이 팽창된 금융시스템의 붕괴를 낳았다는 것이다. 연준은 오버나이트 금리가 예측할 수 있는 미래까지 거의 제로에 가깝게 유지될 것이라고 투자자를 안심시킴으로써 트레이더에게 무료로 오버나이트 대출을 받을 수 있게 하고 고수익 자산에 투자할 수 있게 하고 있다. 그 암묵적 희망은 대출 증대가 고위험 금융자산의 구입에 활용될 것이며 증권시장과 미국으로의 금융유입을 부활시킬 것이이라는 데 있다. 달리 말하면 또 다른 거품을 촉진하는 것이다. 금융 관련 언론은 이미 재무부 채권의 거품 가능성을 경고하고 있다.
그 위험은 이러한 정책이 달러 시장에서 통화 이탈을 촉진할 수 있다는 것이다. 제로 이자율 정책과 양적 완화 정책의 발표는 2002년 이후로 미국 통화가 가장 높은 수치를 기록한 지 네 달 후에 달러의 급상승을 중단시켰다. 미국 재무부 채권은 세계적으로 안전한 피난처로 남아 있지만 그 지위는 아무런 상처로 입지 않고 남아 있을 것 같지 않다. 연준의 대차대조표가 확대되고 정부의 자금에 대한 필요가 증가하면서 재무부 채권 시장은 구매자를 찾는 재무부 채권의 과잉에 직면할 것 같다.
달러 헤게모니를 보존하는 방식으로 위기 이후에 세계를 재형성하려는 미국의 제국주의적 의제는 결정적으로 중국에 달려 있다는 것은 명백하다. 중국은 미국 재무부 채권의 가장 큰 보유자로서 일본을 추월했다. 중국이 산더미처럼 쌓여 있는 재무부 채권을 매각하면 달러의 붕괴와 중국의 (달러 표시) 자산기초의 붕괴를 야기할 것이므로, 어떤 의미에서 중국은 달러 보유에 갇혀 있다. 이러한 “금융에서의 공포의 균형”은 중국이 수출주도 성장 전략을 추진하기 위해 달러 준비금을 비축하게 한다. 중국이 재무부 채권을 매각할 수 없더라도 과거와 같은 비율로 재무부 채권을 매입할 수는 없을 것이다. 중국 수출의 감속(이는 2008년 4분기에 나타나기 시작했다)은 재무부 채권 발행이 급증하는 바로 그 시점에서 미국 재무부 채권에 대한 수요의 감소를 의미할 것이다.
미국 제국주의 의제에서 이중적 도전은 국내경제를 회복시키고 달러 헤게모니를 보존하는 방식으로 국제 금융구조를 재형성하는 것이다. 금융규제의 갱신에 대한 모든 이야기들에도 불구하고 월스트리트의 주류에게 현실은 매우 다르다. 연준이 채택하고 있는 다수의 정책들과 채택하지 않는 정책들의 다수는 그들이 금융에 대한 제약 없이 국내경제의 회복을 원한다는 것을 보여준다. 이는 의회 내에서 재정 지출과 월스트리트 구제 패키지의 서로 구분되는 궤적에서 매우 명백했다. 하지만 국제적으로 경기침체를 향한 힘은 국내 노동과 산업에 대한 보호, 국제 자본흐름에 대한 더 강력한 규제와 감시를 위한 더 강력한 항의를 촉발시켰다. 만약 이러한 항의가 전 세계적인 수준에서 경제적으로 진보적인 의제와 “남반부-남반부”의 상호지원 네트워크의 강화에 의해 유지된다면 이는 금융지배를 침식할 것이며, 국제 금융시스템의 중심부에 위치한 미국의 특권적 위치를 더 약화시킬 것이다. <끝>